外資私募基金在中國的發(fā)展歷程與眾多因素緊密相連，其中最主要的因素在于我國關(guān)于股權(quán)投資的相關(guān)法律規(guī)定及政策。本文即圍繞外資私募基金投資領(lǐng)域的相關(guān)法律規(guī)定及其沿革，分析外資私募基金在我國運作的主要模式。

一、外資私募基金的主要類型

本文所述外資私募基金，主要包括以下類型：

• 第一類為純外資私募基金，該類型私募基金法律實體設(shè)立在境外，募集資金來源于境外，基金幣種表現(xiàn)為外幣。這類基金通常不在中國境內(nèi)設(shè)立實體，投資方式包括直接投資于中國境內(nèi)企業(yè)，或者在紅籌模式中投資于設(shè)立在離岸地的持有中國境內(nèi)公司股權(quán)或資產(chǎn)的離岸公司。
• 第二類為資金主要來源于境外的境內(nèi)私募基金，即法律實體按照中國相關(guān)法律設(shè)立在中國境內(nèi)，主要從事創(chuàng)業(yè)投資和股權(quán)投資，募集資金主要來源于境外，基金幣種主要表現(xiàn)為外幣。
• 第三類為資金主要來源于境內(nèi)的境內(nèi)私募基金，其與第二類的區(qū)別在于募集資金主要在中國境內(nèi)完成，基金幣種主要表現(xiàn)為人民幣。如外資基金管理企業(yè)發(fā)起的人民幣基金。
• 私募基金的類型與投資的退出渠道密切相關(guān)，外幣基金往往與境外退出相結(jié)合，人民幣基金往往與境內(nèi)退出相匹配。

二、相關(guān)法律的沿革

在2001年《關(guān)于設(shè)立外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的暫行規(guī)定》（下稱“《暫行規(guī)定》”）（已廢止）頒布之前，并沒有專門針對外資股權(quán)投資領(lǐng)域的法律規(guī)定，在這樣的法律環(huán)境下，外資私募基金往往將股權(quán)投資與其他投資方式混同，即首先設(shè)立外商投資企業(yè)，后將注冊資金結(jié)匯成人民幣，再在中國境內(nèi)進行股權(quán)投資，這種模式被稱為“WFOE模式”。2008年8月，隨著《關(guān)于完善外商投資企業(yè)外匯資本金支付結(jié)匯管理有關(guān)業(yè)務(wù)操作問題的通知》（“142號文”）的發(fā)布，外商投資企業(yè)資本金結(jié)匯所得人民幣資金，應(yīng)當(dāng)在政府審批部門批準的經(jīng)營范圍內(nèi)使用，除另有規(guī)定外，不得用于境內(nèi)股權(quán)投資。這一規(guī)定給WFOE模式[1]帶來了極大的限制。

2001年9月，科技部、外經(jīng)貿(mào)部、工商總局聯(lián)合發(fā)布《暫行規(guī)定》，允許外國投資者在中國境內(nèi)設(shè)立以創(chuàng)業(yè)投資為經(jīng)營活動的外商投資有限責(zé)任公司或不具有法人資格的中外合作企業(yè)，在法律層面對外資私募基金在中國境內(nèi)進行創(chuàng)業(yè)投資提供了合法途徑。2003年1月，科技部、外經(jīng)貿(mào)部、稅務(wù)總局、工商總局及外管局五部委聯(lián)合頒布了《外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理辦法》（下稱“《外資創(chuàng)投管理辦法》”），相較《暫行規(guī)定》，《外資創(chuàng)投管理辦法》對外商投資創(chuàng)業(yè)投資管理企業(yè)的設(shè)立等進行了明確的規(guī)定，有利于引進國外創(chuàng)投基金的管理模式。同時，允許外資創(chuàng)投企業(yè)以非法人形式設(shè)立，而未將組織形式限定為《暫行規(guī)定》中的中外合作企業(yè)形式，從而為以有限合伙形式設(shè)立外資創(chuàng)投企業(yè)埋下伏筆，而有限合伙形式恰恰是國外的私募基金最常規(guī)的組織形式。

盡管《外資創(chuàng)投管理辦法》為以合伙形式設(shè)立外資創(chuàng)投企業(yè)及管理企業(yè)提供了可能性，但2006年實施的《合伙企業(yè)法》規(guī)定“外國企業(yè)或者個人在中國境內(nèi)設(shè)立合伙企業(yè)的管理辦法由國務(wù)院規(guī)定”，然而國務(wù)院的規(guī)定遲遲未能出臺，使得以合伙形式設(shè)立外資創(chuàng)投企業(yè)在操作上仍是步履維艱。直至2009年12月，國務(wù)院才頒布《外國企業(yè)或者個人在中國境內(nèi)設(shè)立合伙企業(yè)管理辦法》，工商總局隨即配套頒布了《外商投資合伙企業(yè)登記管理規(guī)定》。這兩部法律對外國投資者在中國境內(nèi)設(shè)立合伙企業(yè)的程序等進行了明確的規(guī)定，外資私募基金以設(shè)立合伙的形式進行股權(quán)投資，在法律上獲得了依據(jù)。

盡管《外資創(chuàng)投管理辦法》為外資創(chuàng)投企業(yè)及管理企業(yè)的設(shè)立及運行指明了道路，但外資私募基金在中國的發(fā)展仍存在瓶頸，如對于境內(nèi)設(shè)立的、外資私募基金管理人發(fā)起的基金的定性問題，外資私募基金管理人作為普通合伙人，只占很小部分的出資比例，簡單地將這種基金認定為外資私募基金，進而限制其投資方向，這本身即是不合理的。然而，現(xiàn)行法律及行政法規(guī)未對這一問題進行明確的規(guī)定。自2010年開始，北京、上海、天津等地作為試點城市，陸續(xù)出臺了相關(guān)政策及規(guī)定，在吸引外資參與境內(nèi)股權(quán)投資基金方面做出了重大突破。

三、外資私募基金在中國的運作模式

（一）離岸基金

純外資私募基金仍可通過離岸基金形式進行投資，并在境外實現(xiàn)退出。

（二）平行基金

平行基金模式是通過外資私募基金間接落地，開展私募股權(quán)投資業(yè)務(wù)的一種新型合作模式，即在海外和國內(nèi)分別募集兩只規(guī)模差不多大的投資基金，分屬外資私募基金和本土私募基金，通過有共同利益的管理公司把兩個基金模擬成一個基金進行分配和清算。尋找項目時，兩只基金共同投資，一般各占投資額的50%。在平行基金模式下，兩家基金平行存在，法律上各自獨立。但這兩家基金在相互磋商、確立合作意向的基礎(chǔ)上，共同在國內(nèi)建立一家投資管理公司，并委托這家投資管理公司同時管理兩只基金。如果投資項目需要人民幣背景，就用境內(nèi)的基金進行投資，將來在境內(nèi)退出；如果投資的項目需要海外控股的背景，則用境外的基金進行投資，將來在境外退出。投資后所得的收益按照事先約定的比例在雙方之間進行分配。采用平行基金模式的優(yōu)點在于既可以解決境外資金因外匯管制產(chǎn)生的進入和退出難題，又可以解決境內(nèi)資金走出國門的困境。然后，如何實現(xiàn)將收益在境內(nèi)外投資者之間進行分配需要進行相應(yīng)的籌劃。

2007年6月，天津海泰科技投資管理有限公司和戈壁合伙人有限公司共同組建的“海泰-戈壁濱海高新創(chuàng)業(yè)投資基金”，采用的便是平行基金模式。

（三）外資創(chuàng)投基金

2003年1月頒布的《外資創(chuàng)投管理辦法》規(guī)定了外資創(chuàng)投企業(yè)可以采取公司制組織形式，也可以采取非法人制組織形式。相較于公司制創(chuàng)投基金，非法人制基金可以有效規(guī)避雙重征稅問題，因此被更為廣泛地使用。

為防范外資創(chuàng)投企業(yè)在運作過程中由于資金、管理經(jīng)驗不足等問題產(chǎn)生的風(fēng)險，《外資創(chuàng)投管理辦法》要求外資創(chuàng)投企業(yè)必須有一名必備投資者，并對必備投資者提出較高要求，如在申請設(shè)立前三年其管理的資本累計不低于1億美元，且其中至少5000萬美元已經(jīng)用于進行創(chuàng)業(yè)投資等，必備投資者還可能單獨對非法人制創(chuàng)投企業(yè)債務(wù)承擔(dān)連帶責(zé)任（類似合伙企業(yè)中的普通合伙人）。

《外資創(chuàng)投管理辦法》規(guī)定外資創(chuàng)投企業(yè)主要向未上市高新技術(shù)企業(yè)進行股權(quán)投資，不得直接或間接投資于上市交易的股票和企業(yè)債券。外資創(chuàng)投企業(yè)境內(nèi)投資比照執(zhí)行《指導(dǎo)外商投資方向規(guī)定》和《外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》的規(guī)定。結(jié)匯方面，在進行股權(quán)投資時，應(yīng)由外資創(chuàng)投企業(yè)所在地外匯局核準其外匯資本金劃轉(zhuǎn)至被投資的企業(yè)。被投資的企業(yè)經(jīng)所在地外匯局核準可以開立資本項目專用外匯賬戶，上述股權(quán)投資款可進入該賬戶。經(jīng)所在地外匯局核準，該賬戶的外匯資金可以參照資本金進行結(jié)匯。

2005年1月，首只非法人制中外合作創(chuàng)投基金——“賽富成長創(chuàng)業(yè)投資基金”（非法人制）成立，該基金由天津創(chuàng)業(yè)投資有限公司和軟銀亞洲信息基礎(chǔ)投資基金各出資1000萬美元設(shè)立，其中，軟銀亞洲擔(dān)任必備投資者角色，承擔(dān)無限責(zé)任。雙方還在天津開發(fā)區(qū)注冊設(shè)立了“賽富成長（天津）創(chuàng)業(yè)投資管理有限公司”，負責(zé)投資基金的管理工作，為基金尋找優(yōu)質(zhì)投資項目。

2010年3月3日，在《外國企業(yè)或者個人在中國境內(nèi)設(shè)立合伙企業(yè)管理辦法》實施后二日，凱雷復(fù)星（上海）股權(quán)投資企業(yè)即在上海宣告成立，該基金采用的是普通合伙制，由凱雷絲路投資公司及上海復(fù)星產(chǎn)業(yè)投資有限公司各出資5000萬美元設(shè)立，成為國內(nèi)首只外商投資的合伙制基金。2010年3月14日，國內(nèi)首家合伙制外商投資股權(quán)投資管理企業(yè)——上海欣創(chuàng)股權(quán)投資管理企業(yè)（有限合伙）落戶上海。上海欣創(chuàng)由軟銀中國香港公司和上海信維信息網(wǎng)絡(luò)技術(shù)有限公司共同設(shè)立，認繳出資額為200萬美元，軟銀中國香港公司作為有限合伙人出資198萬美元，上海信維作為普通合伙人出資2萬美元。

（四）地方性外資股權(quán)投資企業(yè)

上海、北京、天津等地陸續(xù)出臺了關(guān)于外商投資股權(quán)投資企業(yè)設(shè)立和管理的相關(guān)規(guī)定，本文以上海市《關(guān)于本市開展外商投資股權(quán)投資企業(yè)試點工作的實施辦法》（以下簡稱“《上海試點辦法》”）為例，介紹上海地區(qū)外商投資股權(quán)投資企業(yè)及外商投資股權(quán)投資管理企業(yè)的相關(guān)規(guī)定。

第一，在組織形式方面，外商投資股權(quán)投資企業(yè)可以采用合伙制等組織形式，外商投資股權(quán)投資管理企業(yè)可以采用公司制、合伙制等組織形式；

第二，在主管部門及職能劃分方面，上海市金融辦承擔(dān)外商投資股權(quán)投資企業(yè)試點工作聯(lián)席會議的日常工作；市商務(wù)委負責(zé)公司制外商投資股權(quán)投資管理企業(yè)設(shè)立審批及外商投資股權(quán)投資企業(yè)在滬投資審批工作；市工商局負責(zé)外商投資股權(quán)投資企業(yè)和外商投資股權(quán)投資管理企業(yè)注冊登記工作；外匯局上海市分局負責(zé)涉及的外匯管理事宜；

第三，對于外商投資股權(quán)投資企業(yè)所需具備的條件，《上海試點辦法》要求認繳出資應(yīng)不低于1500萬美元，出資方式限于貨幣形式；合伙人應(yīng)當(dāng)以自己名義出資，除普通合伙人外，其他每個有限合伙人的出資應(yīng)不低于100萬美元。申請試點的外商投資股權(quán)投資企業(yè)中的境外投資者，應(yīng)具備下列條件：

1. 在其申請前的上一會計年度，具備自有資產(chǎn)規(guī)模不低于五億美元或者管理資產(chǎn)規(guī)模不低于十億美元；
2. 有健全的治理結(jié)構(gòu)和完善的內(nèi)控制度，近二年未受到司法機關(guān)和相關(guān)監(jiān)管機構(gòu)的處罰；
3. 境外投資者或其關(guān)聯(lián)實體應(yīng)當(dāng)具有五年以上相關(guān)投資經(jīng)歷。

境外投資者應(yīng)主要由境外主權(quán)基金、養(yǎng)老基金、捐贈基金、慈善基金、投資基金的基金（FOF）、保險公司、銀行、證券公司以及聯(lián)席會議認可的其他境外機構(gòu)投資者組成；

第四，對于外資股權(quán)投資管理企業(yè)所需具備的條件，《上海試點辦法》要求注冊資本（或認繳出資）應(yīng)不低于200萬美元，出資方式限于貨幣形式。注冊資本（或認繳出資）應(yīng)當(dāng)在營業(yè)執(zhí)照簽發(fā)之日起三個月內(nèi)到位20%以上，余額在二年內(nèi)全部到位；

第五，對于外資股權(quán)投資管理企業(yè)作為普通合伙人發(fā)起的人民幣基金的性質(zhì)，《上海試點辦法》規(guī)定外資股權(quán)投資管理企業(yè)使用外匯資金所發(fā)起的股權(quán)投資企業(yè)，投資金額不超過所募集資金總額度的5%的，該部分出資不影響所投資股權(quán)投資企業(yè)的原有屬性，意味著“外資普通合伙人（5%外匯）+內(nèi)資有限合伙人=內(nèi)資人民幣基金”，在一定程度上實現(xiàn)了外資私募基金的國民待遇。

最后，按照目前《上海試點辦法》的實施情況，試點股權(quán)投資企業(yè)可向托管銀行辦理外匯資金境內(nèi)股權(quán)投資事宜。即在獲得“試點股權(quán)投資企業(yè)”資格和額度后，試點股權(quán)投資企業(yè)的外匯出資即可結(jié)匯，后進行境內(nèi)股權(quán)投資，不需要外匯局對每個投資項目所需結(jié)匯進行逐筆核準。

四、結(jié)語

進入21世紀以來，中國始終是全球經(jīng)濟的最大亮點，加之穩(wěn)定的國內(nèi)政治環(huán)境，使得中國成為全球投資的重點。外資私募基金在中國的發(fā)展，也始終適應(yīng)著中國的政治、經(jīng)濟、法律環(huán)境，不斷尋求本土化運作。然而，盡管北京、上海等試點區(qū)域的相關(guān)政策已取得一定的成效，但全國性規(guī)范的缺位，仍制約著外資私募基金的持續(xù)發(fā)展，我們期待著統(tǒng)一性規(guī)范的出臺，能夠進一步提升對境外資本的吸引和利用。

[1] 什么是WFOE模式？

• WFOE英文全稱為Wholly Foreign Owned Enterprise，WFOE模式指的是外資PE/VC在進入中國時，首先設(shè)立外商投資企業(yè)(WFOE)，然后將注冊資金結(jié)匯為人民幣，再進行股權(quán)投資。這種特別的形式通常針對中國大陸法律及經(jīng)濟結(jié)構(gòu)而且存在。