外國投資法（征求意見稿）將會帶來哪些重要變化？
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沈一冰，東方花旗證券有限公司高級經理：
這也許這是本人自從業以來遇到的最重要的法律體系變動。不是專業法律界人士但利益相關，半吊子在此獻丑以期拋磚引玉。
一、該《征求意見稿》調整的范圍：
外商三法，即《中外合資經營企業法》、《外資企業法》、《中外合作經營企業法》，是中國外國投資的法律基礎，而根據商務部新聞發言人孫繼文的談話，本次的《征求意見稿》是將“三法合一”。原先的三法，多成文于改革開放初期，并歷經多次的修改、修正、加入各種不同的細則、說明、通知等附加性的法律文件，構成了一個復雜的法律體系。在中華人民共和國外國投資法（草案征求意見稿）說明中，也明確指出，《外國投資法》頒布施行之后，原有三法廢止。因此我個人認為本次的《外國投資法》相當于一次電腦操作系統的整體換代，將過去的法律體系進行了一次吸收總結，而不再是一個個迭代的補丁包打上去，因此整個外商投資的法律體系會發生比較重要的變化。
二、《征求意見稿》的重點：
1. 協議控制體系（VIE）面臨重大變化
根據中華人民共和國外國投資法（草案征求意見稿）說明，協議控制是本次修法針對的目標之一。先看原文：
（三）協議控制的處理
外國投資企業通過簽署一系列協議獲得內資企業控制權的問題，受到廣泛關注。征求意見稿將協議控制明確規定為外國投資的一種形式，本法生效后，以協議控制方式進行投資的，將適用本法。對于本法生效前既存的以協議控制方式進行的投資，如在本法生效后仍屬于禁止或限制外國投資領域，應當如何處理，理論界和實務界有以下幾種觀點：
1、實施協議控制的外國投資企業，向國務院外國投資主管部門申報其受中國投資者實際控制的，可繼續保留協議控制結構，相關主體可繼續開展經營活動；
2、實施協議控制的外國投資企業，應當向國務院外國投資主管部門申請認定其受中國投資者實際控制；在國務院外國投資主管部門認定其受中國投資者實際控制后，可繼續保留協議控制結構，相關主體可繼續開展經營活動；
3、實施協議控制的外國投資企業，應當向國務院外國投資主管部門申請準入許可，國務院外國投資主管部門會同有關部門綜合考慮外國投資企業的實際控制人等因素作出決定。
我們將在廣泛聽取社會公眾意見的基礎上，就此問題作進一步研究，并提出處理建議。
我們可以看到：
（1）原先的協議控制體系的存在，是因為我國對外資投資電信增值服務業企業，主要指互聯網企業的限制，而相關企業在國內又因為證券法等法律的嚴格限制又不能上市，只能前往海外上市。協議控制是對這一現狀的變通，互聯網企業在保持國內運營實體由國內投資者控股的同時，又將實際的經營決策權、分紅等重要權益讓渡到了海外。所以從本質上講，在今天之前，協議控制是處于法律的灰色地帶的，對于VIE的存在，國家既未禁止也未認可，前途未明的。
（2）而今天的《征求意見稿》說明，則是對VIE進行了一個徹底的定論：協議投資屬于外國投資。而在中華人民共和國外國投資法（草案征求意見稿）中，又做了如下定義：
第十五條 【外國投資】
本法所稱的外國投資，是指外國投資者直接或者間接從事的如下投資活動：
（一）設立境內企業；
（二）取得境內企業的股份、股權、財產份額、表決權或者其他類似權益；
（三）向其持有前項所稱權益的境內企業提供一年期以上融資；
（四）取得境內或其他屬于中國資源管轄領域自然資源勘探、開發的特許權，或者取得基礎設施建設、運營的特許權；
（五）取得境內土地使用權、房屋所有權等不動產權利；
（六）通過合同、信托等方式控制境內企業或者持有境內企業權益。
境外交易導致境內企業的實際控制權向外國投資者轉移的，視同外國投資者在中國境內投資。
……
第十八條 【控制】
本法所稱的控制，就某一企業而言，是指符合以下條件之一的情形：
（一）直接或者間接持有該企業百分之五十以上的股份、股權、財產份額、表決權或者其他類似權益的。
（二）直接或者間接持有該企業的股份、股權、財產份額、表決權或者其他類似權益雖不足百分之五十，但具有以下情形之一的：
1. 有權直接或者間接任命該企業董事會或類似決策機構半數以上成員；
2. 有能力確保其提名人員取得該企業董事會或類似決策機構半數以上席位；
3. 所享有的表決權足以對股東會、股東大會或者董事會等決策機構的決議產生重大影響。
（三）通過合同、信托等方式能夠對該企業的經營、財務、人事或技術等施加決定性影響的。
第十九條 【實際控制人】
本法所稱的實際控制人，是指直接或者間接控制外國投資者或者外國投資企業的自然人或者企業。
這三個法條直擊了協議控制的所有要害，那么因此引發了一個令互聯網企業可能都會后脊發涼的推論：如果對電信增值服務的限制不變，那么現有的VIE架構的互聯網企業一旦被認定實際控制人為外資，都可能不能繼續運營。
《征求意見稿》刺破了VIE這一互聯網企業和政府間心照不宣的“潛”規則。
同時：
第一百四十九條 【規避行為的法律責任】
外國投資者、外國投資企業以代持、信托、多層次再投資、租賃、承包、融資安排、協議控制、境外交易或其他任何方式規避本法規定，在禁止實施目錄列明的領域投資、未經許可在限制實施目錄列明的領域投資或違反本法規定的信息報告義務的，分別依照本法第一百四十四條【在禁止目錄內投資】、第一百四十五條【違反準入許可規定】、第一百四十七條【違反信息報告義務的行政法律責任】或第一百四十八條【違反信息報告義務的刑事法律責任】進行處罰。
明文禁止了未來通過VIE規避準入限制。
（1）建立負面清單，將投資領域分為3類，列明了禁止類和限制類，未列明的都屬于無限制類，不再采取一案一批的做法，理論上說外國投資者可以在投資無限制類資產時大大提高效率；
（2）禁止類的不多說了，限制類的要申請準入許可，主要包括金額標準和特定行業范疇；
（3）同時建立國家安全審查制度，個人理解與準入許可是平行的，如果國家認為需要會啟動，外國投資者也可以主動咨詢是否需要；
（4）不管屬于哪一類，都需要進行投資信息報告，包括很多方面的例如被投資企業信息、外國投資者自身信息、外國投資行為信息三大類，涵蓋法律主體、財務信息等；
（5）在三法中從未提及到投資收益的轉移，在此次草案中明確提出：
第一百一十四條 【轉移】
除法律、行政法規另有規定外，國家允許外國投資者的出資、利潤、資產處置所得、依法獲得的補償或賠償等合法財產自由轉入或轉出。
這個法條總體來說個人認為還是不會直接突破目前的資本流出壁壘體制，但提高便利性應當是可期的。
三、我的個人總結，請多指教：
VIE是一個長期存在的，已經幾乎變為明規則的潛規則。這個潛規則實際上突破了我國對相關行業的外資準入限制，但又由于國內資本市場的現狀無法為其提供支持，在一個歷史時期內，商務主管部門、證券監督部門都對此采取了默許的態度。從根本上來說，不過是一種眼不見為凈的皇帝新衣。而此次的草案將這種大家習以為常的皇帝新衣扒了下來，一方面對過往的協議控制允許有條件運行，另一方面也將未來的通過協議控制規避準入限制的行為明文禁止。
所以到這里我反而比較樂觀，不必擔心監管會變的更為嚴苛。因為如果準入不放開，負面清單禁止區域不減少，不要說中國的互聯網企業未來海外上市之路被卡死，現存的BATM的持續運營也會受到挑戰。而如果要動這幾家巨頭，恐怕對于整個中國政府的國際形象和中國經濟都會是沉重的打擊，也必然遭到國家內部的全民抵制。即便是從國家安全的角度考慮，在GFW系統已經基本完善、拔線尺度和自我審查在官民達到共識的情況下，也完全沒有必要將互聯網企業仍然嚴格管死。
因此從風險和收益的理性出發，政府不會采取如此嚴酷的限制，而是會傾向于商務部發言人所說的：“深化體制改革的法，擴大對外開放的法，促進外商投資的法，規范外資管理的法。”（排比句就是重點）
此外， @Raymond Wang 指出，對于實際控制人仍然是境內自然人和境內企業的協議控制互聯網企業，根據
第四十五條 【實際控制情形下視為內資】
本法第十一條【外國投資者】第一款第（二）項所規定的外國投資者，受中國投資者控制的，其在中國境內從事限制實施目錄范圍內的投資，在申請準入許可時，可提交書面證明材料，申請將其投資視作中國投資者的投資。
外國投資主管部門在進行準入許可審查時，應對外國投資者依據前款規定提出的申請進行審查，作出是否視作中國投資者的投資的審查意見，并在準入許可決定中予以說明。
因此不會有大的影響。因此也從另一個側面可以推斷本次修法還是相對寬容的
所以總體思路上來看，我個人認為本次的外商法律修訂，可能標志著VIE體系成為歷史遺跡，外商投資企業的規范化、陽光化。
僅供參考，歡迎拍磚。
本文可自由轉載，但必須保持本文的作者（沈一冰，東方花旗證券有限公司高級經理）、標題、正文的完整性，也不得去除此段內容。
這也許這是本人自從業以來遇到的最重要的法律體系變動。不是專業法律界人士但利益相關，半吊子在此獻丑以期拋磚引玉。
一、該《征求意見稿》調整的范圍：
外商三法，即《中外合資經營企業法》、《外資企業法》、《中外合作經營企業法》，是中國外國投資的法律基礎，而根據商務部新聞發言人孫繼文的談話，本次的《征求意見稿》是將“三法合一”。原先的三法，多成文于改革開放初期，并歷經多次的修改、修正、加入各種不同的細則、說明、通知等附加性的法律文件，構成了一個復雜的法律體系。在中華人民共和國外國投資法（草案征求意見稿）說明中，也明確指出，《外國投資法》頒布施行之后，原有三法廢止。因此我個人認為本次的《外國投資法》相當于一次電腦操作系統的整體換代，將過去的法律體系進行了一次吸收總結，而不再是一個個迭代的補丁包打上去，因此整個外商投資的法律體系會發生比較重要的變化。
二、《征求意見稿》的重點：
1. 協議控制體系（VIE）面臨重大變化
根據中華人民共和國外國投資法（草案征求意見稿）說明，協議控制是本次修法針對的目標之一。先看原文：
（三）協議控制的處理
外國投資企業通過簽署一系列協議獲得內資企業控制權的問題，受到廣泛關注。征求意見稿將協議控制明確規定為外國投資的一種形式，本法生效后，以協議控制方式進行投資的，將適用本法。對于本法生效前既存的以協議控制方式進行的投資，如在本法生效后仍屬于禁止或限制外國投資領域，應當如何處理，理論界和實務界有以下幾種觀點：
1、實施協議控制的外國投資企業，向國務院外國投資主管部門申報其受中國投資者實際控制的，可繼續保留協議控制結構，相關主體可繼續開展經營活動；
2、實施協議控制的外國投資企業，應當向國務院外國投資主管部門申請認定其受中國投資者實際控制；在國務院外國投資主管部門認定其受中國投資者實際控制后，可繼續保留協議控制結構，相關主體可繼續開展經營活動；
3、實施協議控制的外國投資企業，應當向國務院外國投資主管部門申請準入許可，國務院外國投資主管部門會同有關部門綜合考慮外國投資企業的實際控制人等因素作出決定。
我們將在廣泛聽取社會公眾意見的基礎上，就此問題作進一步研究，并提出處理建議。
我們可以看到：
（1）原先的協議控制體系的存在，是因為我國對外資投資電信增值服務業企業，主要指互聯網企業的限制，而相關企業在國內又因為證券法等法律的嚴格限制又不能上市，只能前往海外上市。協議控制是對這一現狀的變通，互聯網企業在保持國內運營實體由國內投資者控股的同時，又將實際的經營決策權、分紅等重要權益讓渡到了海外。所以從本質上講，在今天之前，協議控制是處于法律的灰色地帶的，對于VIE的存在，國家既未禁止也未認可，前途未明的。
（2）而今天的《征求意見稿》說明，則是對VIE進行了一個徹底的定論：協議投資屬于外國投資。而在中華人民共和國外國投資法（草案征求意見稿）中，又做了如下定義：
第十五條 【外國投資】
本法所稱的外國投資，是指外國投資者直接或者間接從事的如下投資活動：
（一）設立境內企業；
（二）取得境內企業的股份、股權、財產份額、表決權或者其他類似權益；
（三）向其持有前項所稱權益的境內企業提供一年期以上融資；
（四）取得境內或其他屬于中國資源管轄領域自然資源勘探、開發的特許權，或者取得基礎設施建設、運營的特許權；
（五）取得境內土地使用權、房屋所有權等不動產權利；
（六）通過合同、信托等方式控制境內企業或者持有境內企業權益。
境外交易導致境內企業的實際控制權向外國投資者轉移的，視同外國投資者在中國境內投資。
……
第十八條 【控制】
本法所稱的控制，就某一企業而言，是指符合以下條件之一的情形：
（一）直接或者間接持有該企業百分之五十以上的股份、股權、財產份額、表決權或者其他類似權益的。
（二）直接或者間接持有該企業的股份、股權、財產份額、表決權或者其他類似權益雖不足百分之五十，但具有以下情形之一的：
1. 有權直接或者間接任命該企業董事會或類似決策機構半數以上成員；
2. 有能力確保其提名人員取得該企業董事會或類似決策機構半數以上席位；
3. 所享有的表決權足以對股東會、股東大會或者董事會等決策機構的決議產生重大影響。
（三）通過合同、信托等方式能夠對該企業的經營、財務、人事或技術等施加決定性影響的。
第十九條 【實際控制人】
本法所稱的實際控制人，是指直接或者間接控制外國投資者或者外國投資企業的自然人或者企業。
這三個法條直擊了協議控制的所有要害，那么因此引發了一個令互聯網企業可能都會后脊發涼的推論：如果對電信增值服務的限制不變，那么現有的VIE架構的互聯網企業一旦被認定實際控制人為外資，都可能不能繼續運營。
《征求意見稿》刺破了VIE這一互聯網企業和政府間心照不宣的“潛”規則。
同時：
第一百四十九條 【規避行為的法律責任】
外國投資者、外國投資企業以代持、信托、多層次再投資、租賃、承包、融資安排、協議控制、境外交易或其他任何方式規避本法規定，在禁止實施目錄列明的領域投資、未經許可在限制實施目錄列明的領域投資或違反本法規定的信息報告義務的，分別依照本法第一百四十四條【在禁止目錄內投資】、第一百四十五條【違反準入許可規定】、第一百四十七條【違反信息報告義務的行政法律責任】或第一百四十八條【違反信息報告義務的刑事法律責任】進行處罰。
明文禁止了未來通過VIE規避準入限制。
- 外資投資新管理制度
（1）建立負面清單，將投資領域分為3類，列明了禁止類和限制類，未列明的都屬于無限制類，不再采取一案一批的做法，理論上說外國投資者可以在投資無限制類資產時大大提高效率；
（2）禁止類的不多說了，限制類的要申請準入許可，主要包括金額標準和特定行業范疇；
（3）同時建立國家安全審查制度，個人理解與準入許可是平行的，如果國家認為需要會啟動，外國投資者也可以主動咨詢是否需要；
（4）不管屬于哪一類，都需要進行投資信息報告，包括很多方面的例如被投資企業信息、外國投資者自身信息、外國投資行為信息三大類，涵蓋法律主體、財務信息等；
（5）在三法中從未提及到投資收益的轉移，在此次草案中明確提出：
第一百一十四條 【轉移】
除法律、行政法規另有規定外，國家允許外國投資者的出資、利潤、資產處置所得、依法獲得的補償或賠償等合法財產自由轉入或轉出。
這個法條總體來說個人認為還是不會直接突破目前的資本流出壁壘體制，但提高便利性應當是可期的。
三、我的個人總結，請多指教：
VIE是一個長期存在的，已經幾乎變為明規則的潛規則。這個潛規則實際上突破了我國對相關行業的外資準入限制，但又由于國內資本市場的現狀無法為其提供支持，在一個歷史時期內，商務主管部門、證券監督部門都對此采取了默許的態度。從根本上來說，不過是一種眼不見為凈的皇帝新衣。而此次的草案將這種大家習以為常的皇帝新衣扒了下來，一方面對過往的協議控制允許有條件運行，另一方面也將未來的通過協議控制規避準入限制的行為明文禁止。
所以到這里我反而比較樂觀，不必擔心監管會變的更為嚴苛。因為如果準入不放開，負面清單禁止區域不減少，不要說中國的互聯網企業未來海外上市之路被卡死，現存的BATM的持續運營也會受到挑戰。而如果要動這幾家巨頭，恐怕對于整個中國政府的國際形象和中國經濟都會是沉重的打擊，也必然遭到國家內部的全民抵制。即便是從國家安全的角度考慮，在GFW系統已經基本完善、拔線尺度和自我審查在官民達到共識的情況下，也完全沒有必要將互聯網企業仍然嚴格管死。
因此從風險和收益的理性出發，政府不會采取如此嚴酷的限制，而是會傾向于商務部發言人所說的：“深化體制改革的法，擴大對外開放的法，促進外商投資的法，規范外資管理的法。”（排比句就是重點）
此外， @Raymond Wang 指出，對于實際控制人仍然是境內自然人和境內企業的協議控制互聯網企業，根據
第四十五條 【實際控制情形下視為內資】
本法第十一條【外國投資者】第一款第（二）項所規定的外國投資者，受中國投資者控制的，其在中國境內從事限制實施目錄范圍內的投資，在申請準入許可時，可提交書面證明材料，申請將其投資視作中國投資者的投資。
外國投資主管部門在進行準入許可審查時，應對外國投資者依據前款規定提出的申請進行審查，作出是否視作中國投資者的投資的審查意見，并在準入許可決定中予以說明。
因此不會有大的影響。因此也從另一個側面可以推斷本次修法還是相對寬容的
所以總體思路上來看，我個人認為本次的外商法律修訂，可能標志著VIE體系成為歷史遺跡，外商投資企業的規范化、陽光化。
僅供參考，歡迎拍磚。
本文可自由轉載，但必須保持本文的作者（沈一冰，東方花旗證券有限公司高級經理）、標題、正文的完整性，也不得去除此段內容。
