自“安然事件”之后，美國對VIE還是持較為謹慎態度。2000年以來，美國證券交易委員會（SEC）不斷要求中國公司提供更多有關VIE和上市主體之間關系的解釋。美中經濟安全審查委員會曾撰寫有關在美國上市的中國互聯網公司的分析報告，報告警告美國投資者在投資阿里巴巴集團這樣使用VIE結構的中國互聯網公司時會面臨重大風險。

香港聯交所關于VIE結構的上市決策（HKEx－LD43－3）（以下簡稱“《VIE上市決策》”）中也特別提及其對在外資鼓勵類和允許類的VIE結構上市申請將予以特別對待。其中第19（k）條指出，“如果VIE附屬公司的運營在中國境內，則中國法律顧問須作出正面的確認，確定有關結構性合約不會在中國合同法下被視為“以合法形式掩蓋非法目的”從而被認定為無效。”

《征求意見稿》對VIE結構的影響

引入“實際控制”標準

此次《征求意見稿》修改了以往的對于外資企業股東國籍的認定標準，采用了國際通行的“實際控制”標準，即受外國投資者控制的境內企業視為外國投資者；外國投資者受中國投資者控制的，其在中國境內的投資視為中國投資者的投資。在這種情況下，如果海外上市的中國企業喪失了企業實際控制權，將會被認定為外資企業，其經營范圍將會受到負面清單的限制。

國內VIE結構的種類

目前的VIE企業大致可以分為兩類，一類由中國企業或個人控制；另一類由外國企業或個人控制。中國企業或個人控制的VIE結構企業在符合“實際控制”的標準，將不被認定為外資企業。《征求意見稿》主要是對第二類VIE結構企業影響較大。

（1）國內企業或個人控制的VIE架構企業

國內企業或個人控制的VIE多是創業型公司或通過股權收購被控制的公司，《征求意見稿》的出臺，很大程度上可以幫助創業型公司人為的排除掉一些海外創業型競爭對手，但是對于企業自身的發展弊大于利。對于成長型企業來說，存在巨額資金缺口，如果不能獲得海外融資將會極大限制公司的發展，此時VIE架構對其而言，更多的成為了一種累贅。

（2）外國企業或個人控制的VIE架構企業

外國公司或個人控制的VIE企業，大多是通過設立或收購中國企業實現的。在外資并購國內企業時，海外公司往往會引進更先進的商業模式，更規范的管理制度，充分利用中國尚未開發的市場。但是《征求意見稿》一旦成為法律，他們中的大部分企業將無法繼續經營，不得不出售股權，退出中國市場。

存量VIE的處理

對于存量VIE應當如何處理，《征求意見稿》列出了以下幾種觀點：

（1)申報。實施協議控制的外國投資企業，向國務院外國投資主管部門申報其受中國投資者實際控制的，可繼續保留協議控制結構，相關主體可繼續開展經營活動；

(2)申報+認定。實施協議控制的外國投資企業，應當向國務院外國投資主管部門申請認定其受中國投資者實際控制；在國務院外國投資主管部門認定其受中國投資者實際控制后，可繼續保留協議控制結構，相關主體可繼續開展經營活動；

(3)申報+許可。實施協議控制的外國投資企業，應當向國務院外國投資主管部門申請準入許可，國務院外國投資主管部門會同有關部門綜合考慮外國投資企業的實際控制人等因素作出決定。

《征求意見稿》中規定的三種方案中所有VIE均有申報義務。第一種申報制，回避了對非中國投資者實際控制的VIE如何處理的規定，這種方式對于已存在的VIE結構影響相對較小；第二種向外資主管部門申報+認定，被外資主管部門認定才可合法化，可以說此種方式具有一定的不確定性；第三種申報后，被外資主管部門會同行業主管部門共同認可后才合法化，這種方案由主管部門決定是否許可繼續使用VIE，規定更為嚴厲。

存量VIE結構可采取的四種應對措施：

(1)若中國投資者控股并實際控制該企業，可以申請保留協議控制結構，這種處理方式的前提是該企業必須是中國企業或個人控制，且此類方式程序上相對簡單，成功率較高；

(2)若外國投資者并非中方控股，但中方通過董事會等方式可最終控制該外國投資者的，該外國投資者可被認定為中國投資者，此種情況下也可申請保留協議控制結構，但是相比第一類而言，繼續通過VIE架構經營繼續經營的項目會受到限制；

(3)把中國投資者實際控制變更為直接控股，拆除VIE結構。此種方式是最不可取的方式，因為拆除VIE結構，對企業的影響是巨大的，涉及到企業的經營連續性問題，也有可能在拆除VIE結構的過程中發生企業解散的情況。采取這種方式無疑給企業動了一次“大手術”，可以預見采取此類措施的比例較小，成功率可能也不太高。所以企業應謹慎采取此類措施；

(4)中國企業喪失企業實際控制權，也就是外國企業或個人控制的VIE結構企業。此類企業需與相關政府部門協商解決。由于是協商解決，其中必然會受到人為因素的干擾，而且協商的過程耗時耗力，不確定程度較高，對此類企業較為不利。

增量VIE的監管

(1)外國投資者控制的企業在限制實施目錄范圍外（負面清單外）的活動。這種情況是完全符合修改后的法律，此時不再進行外資審批，企業也沒有必要再搭建VIE結構，外國投資者與國內投資者同享國民待遇。

(2)中國投資者控制的海外上市企業。《外國投資法》實施后，中國投資者控制的海外上市企業（如新浪）在中國境內從事限制實施目錄范圍內投資的，需要經過需要經過相關主管部門審批，審批通過后也享有國民待遇。這種審批制會引導相關企業不再采取VIE結構，而是采取直接控股的方式。

(3)嚴格處罰采用VIE結構規避外資投資審批的行為。這種情況下，VIE結構還是被當做外國投資者看待，必須在負面清單范圍外活動，必須遵守特別管理措施中有關限制領域的限制條件。如果《外國投資法》實施后仍有企業采用VIE結構規避外資審批，此時可能會受到沒收違法所得、限期處分股權、禁止再次進入中國市場等嚴厲的處罰。

結語

如果《征求意見稿》最終成為法律，給了國內企業或個人控制的VIE企業喘息的機會，VIE架構的生存空間實際上不一定會變寬，對于VIE更多的探討還應該關注監管層對于VIE的態度和未來趨勢。但是，也不能盲目悲觀，此次商務部出臺的只是草案，離成為法律還有很長的距離，在這期間各種利益的博弈有可能會使最終的《外國投資法》發生很大的變動。